国联证券-双良节能-600481-跨越式布局光伏，硅片黑马开启新征程-220703

　　光伏组件海内外需求双旺，产业链迎来繁荣

　　2022年1-5月，中国出口共计63.5GW的光伏组件，同比增长72%。https://www.arquitetogeek.com【乐投_letou乐投官网】2022年1-5月我国新增装机23.71GW，同比增长139.25%，产业链景气度维持高位，根据我们的测算，2022年全球光伏新增装机规模有望达254.5GW，组件旺盛的需求有利于产业链上游的硅料设备和硅片环节。https://www.arquitetogeek.com（乐投_letou乐投官网）

　　深耕节能节水减排设备，投身双碳历史大进程

　　各省能耗指标控制逐渐趋严，波峰电价上升，化工、金属、能源领域对节能节水减排设备需求不断攀升。双良节能数十年深耕多能互补、余热利用、空冷节水系统，推动中国工业领域的低碳低耗。其中多晶硅还原炉表现突出，先后为20余家多晶硅企业提供超1000台还原炉，我们预计22年公司还原炉市场占有率有望达70-75%。

　　跨越式布局，完美嵌入光伏产业链

　　双良节能包头一期20GW硅片项目基本达产，二期项目于4月6日开工建设，预计二期项目年内全部达产，到年底我们预计公司将拥有50GW硅片产能，进入硅片环节第二梯队，打破现有隆基、中环“双寡头”的格局。同时小尺寸硅片加速出清，182mm、210mm大尺寸占比不断提升，预计公司将受益于硅片产能结构性紧缺。双良节能此次进军硅片环节采用1600炉型先进单晶炉投产，单炉产能约有25%的提升空间，叠加氩气回收系统，硅片生产降本增效持续进行。此外，5GW组件项目投产将再添增长性。

　　硅片长单落地，产能逐步释放静待花开

　　截至2022年5月底，双良节能已与通威股份、天合光能、爱旭股份、阿特斯、东方日升等多家主流电池厂商签订硅片供应长单，合同含税总额达779.1亿元，对应年均销售收入可达229.8亿元。

　　盈利预测、估值与评级

　　双良节能采用跨越式布局，完美嵌入光伏产业链，硅片、组件扩产将为公司注入高成长性，具备较好的投资价值。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为187.8/336.5/387.5亿元，对应增速分别为390.3%/79.2%/15.2%,归母净利润分别为15.2/22.7/30.9亿元，对应增速分别为389.9%/49.5%/35.94%,未来三年CAGR为115.14%，对应EPS分别为0.93/1.10/1.90元，对应PE分别为19.4/13.0/9.5倍。给予22年估值28倍，对应目标价26.04元；目标PEG为0.08，对应目标价29.01元；结合两种估值方法，综合给予公司目标价27.53元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：新能源政策发生较大变化、公司硅片产能释放不及预期、行业竞争加剧、硅料价格维持高位